Google a raportat rezultate trimestriale record și, pentru prima dată în istorie, a ars numerar.

Alphabet $GOOG tocmai a publicat cifrele pentru al doilea trimestru din 2026, iar un grafic a făcut înconjurul FinTwit. Fluxul de numerar liber al companiei, care a crescut neîntrerupt din 2015 (de la câteva miliarde la recorduri trimestriale de circa 24-25 miliarde de dolari), a scăzut pe minus, la -5,9 miliarde. Pentru prima dată în istoria companiei ca societate listată la bursă.

Totodată, profitul net a sărit cu 298% față de anul trecut, dar aproape 90% din această creștere nu are nicio legătură cu evoluția afacerii. Iar cheltuielile de capital s-au dublat față de anul trecut, ajungând la 44,9 miliarde de dolari într-un singur trimestru.

Hai să le analizăm pe rând, pentru că împreună oferă o imagine mult mai clară despre ce se întâmplă în Alphabet (și în întregul sector AI) decât sugerează titlul „flux de numerar negativ”.

Paralelă istorică cu Amazon

Am mai văzut asta o dată. Amazon $AMZN a turnat zeci de miliarde în centre de date pentru AWS între 2010 și 2014, iar investitorii nu au văzut practic niciun profit imediat ani de zile. Fluxul de numerar era sub presiune, marjele păreau modeste, analiștii scriau că Bezos „arde banii fără rost”. Ulterior, AWS a devenit cea mai profitabilă parte a Amazon și, până în prezent, generează cea mai mare parte a profitului operațional al întregii companii.

Un tipar similar s-a aplicat și telecomunicațiilor la sfârșitul anilor '90, când companiile construiau rețele de fibră optică înainte să existe cerere – însă acolo a existat o diferență esențială: cererea nu a ajuns niciodată la volumul anticipat, iar firmele au dat faliment. Tocmai acesta este riscul pe care trebuie să-l urmăriți la fiecare superciclu de capex – nu contează cât se construiește, ci dacă va exista cerere reală după finalizare.

În cazul Google, avem acum un răspuns destul de clar la această întrebare, iar el se regăsește în cifrele Google Cloud.

Capex: dublat și va continua (în sensul bun)

Cheltuielile de capital ale Alphabet au crescut cu 100% față de anul trecut, ajungând la 44,9 miliarde de dolari doar în acest trimestru. În prima jumătate a anului 2026, compania a cheltuit deja 80,6 miliarde. Aproximativ 60% au mers către servere, 40% către centre de date și infrastructură de rețea.

În plus, conducerea a majorat din nou estimările pentru întregul an 2026 – de la 180-190 miliarde inițial, la 195-205 miliarde de dolari. Motivul este simplu: cererea de putere de calcul crește mai repede decât reușește compania să-și construiască propria capacitate. Google chiar împrumută temporar capacitate de calcul de la terți pentru a acoperi cererea, până la finalizarea propriilor centre de date – fapt recunoscut chiar de conducere, care menționează că acest lucru pune presiune pe marje pe termen scurt.

Pentru 2027, Alphabet anunță că cheltuielile de capital vor continua să crească „semnificativ”, însă nu au oferit încă cifre concrete. CFO Anat Ashkenazi a spus-o deschis încă din primăvară – 2027 va fi și mai scump decât 2026.

Alphabet nu a anunțat nicio nouă achiziție semnificativă (de tip preluare a unei companii sau un nou joint venture major) în acest trimestru. Ce au anunțat este un semnal clar: mai mulți bani vor merge în infrastructura proprie, nu în noi achiziții. Sundar Pichai a rezumat în cadrul conferinței telefonice că ne aflăm „într-o fază foarte timpurie a ceea ce pare a fi o schimbare seculară” și că, de-a lungul ultimului an, compania a devenit și mai optimistă în privința oportunităților din AI.

Exact acest tip de capex explică FCF negativ – nu este o problemă fundamentală a afacerii, ci o companie care finanțează construcția propriei capacități din numerarul propriu mai repede decât reușește să-l genereze.

Creșterea de 82% a Cloud – răspunsul la întrebarea „se merită?”

Iată cifra care ar trebui să intereseze pe oricine se întreabă dacă acest capex are sens: Google Cloud a crescut cu 82% față de anul trecut, ajungând la 24,8 miliarde de dolari. Backlog-ul (contractele viitoare semnate) a crescut cu 63% față de anul anterior, atingând un record de 462 miliarde de dolari.

Cu alte cuvinte – cererea pentru capacitatea pe care Google o construiește este reală și este plătită în avans prin contracte. Aceasta este exact diferența față de supraconstrucția din telecomunicațiile anilor '90, despre care am vorbit mai sus. Compania nu construiește în gol, ci construiește pentru o coadă de clienți care așteaptă acea capacitate.

În plus, Search a crescut cu 17%, la 63,3 miliarde, YouTube ads cu 13%, aplicația Gemini are 950 de milioane de utilizatori activi lunar, iar modelele API ale companiei procesează 22 de miliarde de tokeni pe minut (comparativ cu peste 16 miliarde în trimestrul precedent). Profitul operațional a crescut cu 30%, la 40,8 miliarde de dolari, iar marja operațională s-a extins la 34%. Activitatea de bază funcționează la capacitate maximă.

98 de miliarde profit net care nu sunt ceea ce par

Și acum, despre cealaltă cifră în jurul căreia se învârt majoritatea titlurilor – saltul extrem al profitului net.

Din cele 99,03 miliarde de dolari „alte venituri”, compania recunoaște că provin din reevaluarea participațiilor deținute la Anthropic și SpaceX. Această reevaluare a majorat profitul net cu 77,1 miliarde de dolari și EPS-ul cu 6,26 dolari pe acțiune. După eliminarea acestui efect, profitul pe acțiune ar fi fost de 2,85 dolari – deci sub estimările analiștilor (2,95 dolari).

Ce s-a întâmplat concret: Anthropic și-a majorat evaluarea de la 380 miliarde la 965 miliarde de dolari în urma unei runde de finanțare de 65 miliarde. Alphabet deține o participație de aproximativ 14% în Anthropic. SpaceX, la rândul său, a intrat la bursă la începutul lunii iunie, cu o evaluare de 1,77 trilioane de dolari, în condițiile în care, cu un an înainte, compania era evaluată privat la 400 miliarde. Google deține o participație de aproximativ 6% în SpaceX.

Acesta este exact tipul de profit față de care aș fi precaut la orice companie și voi explica de ce. Nu sunt bani pe care compania i-a câștigat din vânzarea de publicitate sau servicii cloud. Este o reevaluare contabilă a participațiilor minoritare conform noilor evaluări de piață. Este un profit nerealizat – Alphabet nu a vândut aceste acțiuni, ci doar trebuie, conform regulilor contabile, să le reevalueze la valoarea de piață actuală, iar acea valoare a crescut brusc.

Riscul aici este simplu: evaluările companiilor private de AI sunt extrem de volatile și se bazează în mare parte pe sentiment și pe așteptările privind profiturile viitoare, nu pe cifre concrete actuale. Ceea ce urcă cu zeci de procente într-un trimestru poate coborî la fel de repede, dacă sentimentul față de AI se schimbă sau următoarea rundă de finanțare evaluează compania mai jos. Compania însăși recunoaște acest lucru în notele la rezultate – fluctuația valorii acestor investiții poate influența semnificativ rezultatele viitoare. Pentru un investitor, asta înseamnă un singur lucru: analizați cifrele fără acest efect (EPS ajustat de 2,85 dolari), nu cifra principală de 9,11 dolari pe acțiune, care este umflată de o reevaluare excepțională.

Ce concluzii putem trage?

Fluxul de numerar negativ în sine nu înseamnă că afacerea are o problemă – în cazul Google, este consecința unei investiții masive în infrastructură, pentru care există o cerere dovedită (creșterea de 82% a Cloud, backlog de 462 miliarde). Dimpotrivă, partea de profit care pare cea mai pozitivă (aproape 100 miliarde din reevaluarea Anthropic și SpaceX) este, în același timp, cea mai puțin „reală” și cea mai dependentă de evoluția sentimentului față de companiile de AI în trimestrele următoare.

Cei care se uită doar la EPS-ul principal de 9,11 dolari sau la sperietoarea „FCF negativ” obțin o imagine distorsionată în ambele direcții. Cifra realistă este EPS ajustat de 2,85 dolari (ușor sub estimări) și faptul că compania pariază zeci de miliarde de dolari anual pe ideea că cererea de putere de calcul va continua să crească și în 2027, mai repede decât reușește ea să construiască.