GOOGLE - Analiză completă a companiei după rezultate
Va fi lung, luați-vă o cafeluță sau faceți un rezumat cu AI, dar vă voi explica perspectiva mea asupra Google după rezultatele din Q3 2026 (28. 10.) și după scăderea acțiunii de astăzi.
Pentru cei care nu vor să citească întreaga postare și să înțeleagă contextul tezei mele de investiții, iată concluzia:
Teza mea de investiții se bazează pe capacitatea companiei de a se adapta și, în prezent, pe faptul că businessul Cloud va depăși Search până în 2030, iar pentru asta sunt dispus să plătesc. Restul sunt pentru mine „opțiuni” (bonusuri), care generează profit și finanțează creșterea. În calculele mele, acest lucru se va întâmpla aproximativ în 2028–2030, iar faptul că piața privește cu 12 luni înainte nu mă îngrijorează.
Din punctul meu de vedere, Google este câștigătorul acestei confruntări din domeniul Cloud și tocmai de aceea alocarea mea către acest business este atât de mare și sunt dispus să-mi asum riscul.
Compania se adaptează în timp, iar piața o pedepsește pentru asta, pentru că „omul de la bancă, care evaluează compania și calculează randamentul pe baza fluxului de numerar liber prin analiza DCF”, înțelege, desigur, businessul mai bine decât compania însăși 😄 Ironic...
Așadar, să începem :)
Ce naiba se întâmplă cu Google...
----------------------------------------------------------------
Google se transformă dintr-o companie de căutare într-o companie de infrastructură AI. E un lucru rău? Sau piețele pur și simplu aplică acum un discount acestui business din cauza îndatorării?.. Uite: Cloud crește cu 103 %, are un backlog de $561 mld și, potrivit modelului meu bazat pe guidance + așteptările pieței, va depăși Search ca venituri în 2029 (în scenariul BASE), sau chiar în 2028 (în scenariul BULL).
Piața nu ignoră transformarea. Îi aplică un discount, pentru că este finanțată prin flux de numerar liber negativ, datorii și acțiuni noi, iar rentabilitatea investițiilor încă nu este demonstrată - o penalizează la fel ca pe alte businessuri din domeniul cloud.
EXPERIENȚA MEA DE LA BANCĂ: Ce nu e demonstrat se consideră inexistent... instituțiile plătesc pentru asta un multiplu mai mic.
1. REZULTATELE Q3 2026 ȘI REACȚIA PIEȚEI
=============================================================
[Venituri]
Rezultat: $127,6 mld (+25 %)
Comparație: estimare ~$127,4–127,9 mld
Evaluare: în linie cu așteptările
[Search & other]
Rezultat: $63,35 mld (+12 %)
Comparație: estimare ~$65,0 mld · Q2 +17 %
Evaluare: MISS, încetinire
[Publicitate YouTube]
Rezultat: $11,2 mld (+9 %)
Comparație: Q2 +13 %
Evaluare: încetinire
[Google Cloud]
Rezultat: $30,7 mld (+103 %), marjă 36,2 %
Comparație: estimare ~$28,7 mld
Evaluare: BEAT
[Profit operațional]
Rezultat: $40,6 mld (+30 %), marjă 31,8 %
Comparație: estimare $43,2 mld (FactSet)
Evaluare: MISS ~6 %
[EPS / fără pierderea din investiții]
Rezultat: $2,12 / ~$2,67
Comparație: estimare ~$2,97
Evaluare: MISS
[Capex / flux de numerar liber]
Rezultat: $51,4 mld / −$9,1 mld
Comparație: Q2 FCF −$5,9 mld
Evaluare: numerarul se evaporă
[Backlog Cloud]
Rezultat: $561 mld (+256 % y/y)
Comparație: 55 % urmează să fie realizat în următoarele 24 de luni
Evaluare: puternic
• Reacția din 29. 10.: acțiunea −12 până la −13 %, valoarea de piață −$500 mld.
Cea mai slabă reacție la rezultate de la IPO-ul din 2004.
• Capex: pentru 2026 rămâne la $195–205 mld, iar în 2027 „va crește semnificativ” (Goldman estimează ~$350 mld). Stocurile de TPU vor afecta fluxul de numerar până în 2027.
• Marja Cloud: capacitatea de la terți va reduce temporar marja în Q4.
• TPU: aproape 100 de clienți, printre care Anthropic, Apple, Oracle și Crux AI.
• De ce a încetinit Search: potrivit conducerii, cursurile de schimb, retailul și media, precum și monetizarea mai slabă în AI Mode. AI-ul din Google Search canibalizează Search.
Numărul de căutări crește însă cel mai rapid din ultimii 5 ani.
• Finanțare: fără răscumpărări de acțiuni. 36 mil. de acțiuni noi, obligațiuni de $28,7 mld, acțiuni preferențiale de $19 mld. Datorii pe termen lung de $125 mld (la sfârșitul lui 2025: $46,5 mld). A FINANȚAT ȘI WARREN BUFFETT, LA PREȚUL DE 350USD PE ACȚIUNE.
(Așadar, a cumpărat mai scump 😄 )
• Analiști: Goldman Buy, țintă $435 → $385 · BofA Buy, $380 · UBS Neutral, $332 ·
=============================================================
2. SEGMENTELE BUSINESSULUI
=============================================================
[Search & other]
Venituri 2026E: ~$256 mld
Creștere: 12–19 %, în încetinire
Descriere: Publicitate în căutare, Maps și Gmail. Vacă de muls, cu cea mai mare marjă. AI-ul mărește numărul de căutări, dar deocamdată le monetizează mai slab.
[Publicitate YouTube]
Venituri 2026E: ~$44 mld
Creștere: 9–13 %
Descriere: Publicitate în videoclipuri, Shorts și pe TV. Concurență din partea TikTok și a serviciilor de streaming.
[Google Network]
Venituri 2026E: ~$29 mld
Creștere: ~0 %
Descriere: Publicitate pe site-uri ale terților. Marjă mică, în declin.
[Abonamente, platforme, dispozitive]
Venituri 2026E: ~$56 mld
Creștere: 11–19 %
Descriere: YouTube Premium și Music (150 mil.+), Google One, Gemini, Play, Pixel.
[Google Cloud (inclusiv TPU)]
Venituri 2026E: ~$110 mld
Creștere: 63 → 82 → 103 % CREȘTEREA SE ACCELEREAZĂ.
Descriere: Capacitate de calcul (GCP), Gemini API, Workspace și vânzarea sistemelor TPU.
[Other Bets, Waymo, robotică etc.]
Venituri 2026E: ~$1,5 mld
Pierdere operațională: ~$7,5 mld
Descriere: În principal Waymo (robotaxi)
[Participații]
Anthropic (~14 %), SpaceX (~6 %). Influențează profitul prin reevaluări (Q3 −$8,7 mld). CÂND cumpărați Google, cumpărați și Anthropic sau SpaceX și alte companii deținute de Google.
3. PROIECȚII BASE (2026–2030)
Ipoteze realiste:
Search crește cu 9 → 7 % (AI-ul canibalizează parțial monetizarea).
Cloud 2027 +72 % (backlog și primele venituri mari din TPU), apoi +38 %, +25 %, +18 %.
Marja Services ~41 %, Cloud 33–34 % (amortizare, hardware TPU cu marjă mică).
Cercetare AI $30–40 mld anual. Diluare ~1 % anual.
=============================================================
4. PROIECȚII BULL (2026–2030)
Ipoteze: Search se stabilizează la 9–12 % (AI Mode învață să monetizeze). Cloud 2027 +113 % (Morgan Stanley: venituri TPU de $84 mld în 2027, $108 mld în 2028), apoi +50 %, +32 %, +22 %. Marja Cloud 35–38 %, Services 42–43 %.
Waymo se extinde la scară largă, compania reia răscumpărările de acțiuni.
=============================================================
5. CÂND VA DEPĂȘI CLOUD SEARCH
=============================================================
Venituri Search vs. Cloud (mld USD)
[BASE]
2026: Search 256 vs. Cloud 110
2027: Search 279 vs. Cloud 190
2028: Search 302 vs. Cloud 262
2029: Search 323 vs. Cloud 328
2030: Search 345 vs. Cloud 387
[BULL]
2026: Search 256 vs. Cloud 110
2027: Search 287 vs. Cloud 235
2028: Search 318 vs. Cloud 352
2029: Search 350 vs. Cloud 465
2030: Search 382 vs. Cloud 568
Ca venituri, Cloud va ajunge din urmă Search în 2–3 ani. În privința profitului, va dura mai mult, deoarece Search are o marjă semnificativ peste 40 %, iar Cloud va suporta amortizări uriașe și vânzări de TPU cu marjă mică (marjă brută ~30 % potrivit Morgan Stanley).
Morgan Stanley se așteaptă ca Cloud să genereze până la 48 % din profitul operațional al Alphabet până în 2028, aproape de scenariul meu BULL.
=============================================================
6. SUBESTIMEAZĂ INVESTITORII TRANSFORMAREA DIN CAUZA DATORIILOR?
=============================================================
• Goldman Sachs (Buy, $385): piața subestimează distribuția AI prin produse folosite de miliarde de utilizatori, capacitatea de calcul la scară largă și cipurile proprii. Potrivit Goldman, EPS-ul sub așteptări se datorează în principal deprecierii fără efect asupra numerarului a investițiilor.
• Acțiunea se tranzacționează la ~18× profitul GAAP din 2027 și ~15× profitul din 2028 (fără numerarul net, Goldman). Aceasta este evaluarea unei companii de publicitate cu creștere lentă, nu a unei companii de infrastructură AI.
• Cloud +103 % față de Azure +48 % și AWS +37 %, backlog $561 mld.. FACE PRAF CONCURENȚA
• În scenariul BULL, valoarea Cloud-ului singur, actualizată la ziua de azi, este aproximativ cât întregul Alphabet de astăzi (~$3,4 bil.).
CONTRA: piața vede cum se evaporă numerarul
• Numerarul chiar se evaporă: FCF −$9,1 mld, iar în 2027 va fi și mai rău. Bani reali, nu pierdere contabilă.
• Diluare: acțiuni noi prin ATM și acțiuni preferențiale, fără răscumpărări de acțiuni.
• Datorii de $125 mld. Piața nu se îndoiește de solvabilitate, ci de ritmul în care se vor acumula noi datorii.
• Schimbare de direcție: „primul trimestru în care AI-ul începe să afecteze serios Search”.
• Rentabilitatea capitalului încă nu este demonstrată
VERDICT
Piața vede Cloud, dar îi aplică un discount mare de tip „arată-ne”. Acesta se va reduce când FCF-ul nu va mai fi negativ, compania va înceta să emită acțiuni și se va demonstra rentabilitatea reală a TPU.
Aici se află potențialul scenariului BULL.
=============================================================
7. VALOAREA TOTALĂ ÎN 2030 ȘI DISCOUNTUL FAȚĂ DE PREȚUL DE ASTĂZI
[Google Services]
Metodă: 17× / 19× profitul net
BASE: 2 980 mld USD | BULL: 3 868 mld USD
[Google Cloud inclusiv TPU]
Metodă: 25× / 30× profitul net
BASE: 2 729 mld USD | BULL: 5 371 mld USD
[Cercetarea AI și costurile Alphabet]
Metodă: −15× costul net
BASE: -498 mld USD | BULL: -498 mld USD
[Waymo]
Metodă: estimarea valorii
BASE: 150 mld USD | BULL: 300 mld USD
[Participații (Anthropic, SpaceX), după impozitare]
Metodă: valoarea de piață × discount de 0,8
BASE: 248 mld USD | BULL: 424 mld USD
[Numerar net / datorii]
Metodă: după ani cu FCF negativ
BASE: -50 mld USD | BULL: 100 mld USD
[VALOAREA ALPHABET ÎN 2030]
Metodă: suma totală
BASE: 5 559 mld USD | BULL: 9 565 mld USD
Per acțiune și discount
----------------------------------------------------------------
• Țintă per acțiune (sfârșitul lui 2030): BASE $434 | BULL $765
• P/E implicit în 2030: BASE 22,6× | BULL 27,5×
• Valoarea de astăzi (discount de 10 % / 9 %, 4,2 ani): BASE $303 | BULL $514
• Randament anual estimat de la $280: BASE ~11,3 % | BULL ~27,4 %
Reducerea dobânzilor, sfârșitul războiului și petrolul mai ieftin: impact asupra scenariilor
Ar crește valoarea cu aproximativ 10–15 %. Cel mai mult, prin reducerea ratei de actualizare și creșterea multiplilor de evaluare.
=============================================================
8. RISCURI CARE AR PUTEA ÎMPIEDICA CLOUD SĂ DEVINĂ PROFITABIL
=============================================================
1. Concentrarea clienților: o mare parte din backlog revine câtorva laboratoare AI (Anthropic 5 GW, Apple, OpenAI, Oracle). Dacă unul dintre ele încetinește, trece la cipuri proprii sau nu reușește să obțină finanțare, backlogul se micșorează.
2. Finanțare circulară: Google investește în Anthropic, iar Anthropic cheltuiește în Google Cloud. O parte din venituri este finanțată indirect cu banii Google.
3. Război al prețurilor și exces de capacitate: AWS, Azure, Oracle, CoreWeave și furnizorii neocloud construiesc simultan. Dacă oferta depășește cererea, prețurile și marjele vor scădea.
4. Marjă mică la hardware-ul TPU: mărește veniturile, dar cu o marjă brută de ~30 %.
5. Capacitate de la terți: închirierea centrelor de date ale altora reduce marja (compania a avertizat în privința Q4).
6. Învechirea cipurilor și amortizarea: vezi capitolul 9.
7. Furnizori și energie: HBM este epuizat (SK hynix până în 2029), iar capacitățile TSMC și de producție a energiei electrice sunt limitate.
8. Concurența cipurilor: Nvidia, Trainium de la Amazon, Maia de la Microsoft.
9. Reglementare: supravegherea antitrust a legăturilor cu Anthropic și a pachetelor de servicii.
=============================================================
9. AMORTIZAREA PE ÎNȚELESUL TUTUROR (important)
=============================================================
Exemplu: cumperi o mașină pentru taxi cu 600 000 Kč, care va ține 6 ani. Plătești banii imediat (capex, de aceea FCF-ul este negativ). În contabilitate însă, îi repartizezi pe 6 ani, câte 100 000 Kč pe an; aceasta este amortizarea. Numerarul iese astăzi, dar profitul scade în următorii 6 ani.
Google cumpără servere, TPU și centre de date în valoare de ~$200 mld anual, iar în 2027 poate cheltui $300–350 mld. În fiecare an se adaugă un nou strat de amortizare.
Riscurile amortizării:
• Dacă amortizarea crește mai repede decât veniturile: până în 2030 ar putea crește de ~6×.
Dacă Cloud încetinește mai devreme, marja se va prăbuși.
• Reducerea duratei de viață: dacă firma trebuie să treacă de la 6 la 4 ani, amortizarea din 2030 va crește cu $65 mld, iar EPS-ul va scădea cu $4.
• De ce contează: P/E-ul actual pare mic, deoarece profitul nu include încă întregul val de amortizări din 2026–2027. Acesta va veni în perioada 2027–2030.
=============================================================
10. ISTORIC: CE A URMAT DUPĂ SCĂDERILE GOOGL DE 8 % SAU MAI MULT
=============================================================
Statistici GOOGL de la IPO-ul din 2004: 13 scăderi de 8 % sau mai mult într-o zi
[După rezultate, 7 cazuri]
Ziua următoare: în scădere în 7 din 7 cazuri, media −2,1 %
+20 de zile: în creștere în 4 din 7 cazuri, media ~+0,8 %
+60 de zile: în creștere în 6 din 7 cazuri, mediana +2,9 % (media ~+2,2 %)
[Altele, panicile din 2008 și 2020, 6 cazuri]
Ziua următoare: în creștere în 6 din 6 cazuri
+60 de zile: de obicei, creștere semnificativă (+21 până la +37 %, cu excepția lui 2008)
Ce rezultă de aici
----------------------------------------------------------------
• Scăderea de astăzi (~−12 până la −13 %) este cea mai mare reacție la rezultate de la IPO, mai mare decât toate cele 7 precedente (cea mai gravă a fost −9,8 % în 2008).
• După scăderile de după rezultate, acțiunea a scăzut de fiecare dată și în ziua următoare; nu e nevoie să vă grăbiți să cumpărați.
• După 60 de zile, acțiunea era aproape întotdeauna mai sus. Reculurile puternice au venit după panici pe întreaga piață, nu după dezamăgiri legate de rezultate.
=============================================================
TEZA MEA DE INVESTIȚII
=============================================================
La ~$280, am cumpărat sub valoarea justă în scenariul BASE, iar scenariul BULL îl consider o opțiune cu un potențial de ~27 % pe an. Din punctul MEU DE VEDERE, raportul dintre risc și randament este foarte atractiv, dar sunt conștient de toate riscurile care pot apărea pe parcurs. Este destul de probabil ca, dacă sentimentul pieței se menține și investitorii nu vor să audă nimic despre AI, FCF negativ și datorii, să mai urmeze câteva scăderi.
Ce ar putea afecta Google:
• O scădere semnificativă și mai accentuată a Search.
• Dacă Cloud încetinește sub 40 % în 2027 sau marja scade sub 25 %.
• Dacă Capex în 2027 depășește semnificativ $400 mld fără o creștere corespunzătoare a backlogului... vom afla asta trimestrul viitor și ne-ar putea afecta serios dacă aflăm vreo nebunie 😄
• Diluare de peste ~2 % anual.
• Pierderea unui client-cheie TPU sau Cloud, ori probleme de finanțare pentru Anthropic.
=============================================================
AVERTISMENT
Proiecțiile, multiplii și scenariile sunt din modelul MEU personal, folosit pentru analiza mea, iar aici îmi public propriile reflecții privind decizia mea de investiții. Dețin în prezent 46 de acțiuni Google; fiecare are o toleranță diferită la risc, mă pot înșela și nu recomand să cumpărați Google sau orice altă acțiune doar pe baza analizei altcuiva. Faceți-vă propria cercetare.
Nu constituie o recomandare de investiții.
