Un mREIT trecut cu vederea care se tranzacționează mult sub valoarea sa actuală după un calcul simplu? Acesta este BrightSpire Capital, care mi-a atras atenția.

BrightSpire Capital $BRSP+0.8% este un mREIT comercial(mortgage real estate investment trust) care se află sub o nouă conducere începând cu aprilie 2020. Odată administrat extern de Colony Capital, BRSP este acum administrat intern și și-a petrecut ultimii trei ani construind un portofoliu mult mai coerent și mai defensiv. Iar acest lucru îl face o alegere interesantă. Dar mai întâi, o prezentare clasică de bază.

Elemente de bază

BrightSpire Capital este o companie privată specializată în gestionarea activelor imobiliare. Compania oferă o gamă de servicii de cumpărare, vânzare, închiriere și gestionare a proprietăților. BrightSpire Capital se concentrează pe investiții în proprietăți imobiliare comerciale, cum ar fi clădiri de birouri, centre comerciale și clădiri industriale.

Evenimentele curente și teza

În mod specific, conducerea s-a concentrat pe creșterea expunerii la creditele pentru construcții multifamiliale și pe reducerea expunerii la creditele mezanin. Împrumuturile mezanin sunt datorii mai complexe și sunt mai riscante. Conducerea continuă să încerce să rămână cu picioarele pe pământ, cu o dimensiune medie a împrumuturilor de 34 de milioane de dolari. Acest lucru reduce impactul pe care un împrumut l-ar putea avea asupra portofoliului lor.

Profitul a crescut în fiecare trimestru până în 2022 - de la 0,22 dolari în T1 la 0,27 dolari/acțiune la sfârșitul anului. Este, de asemenea, notabil faptul că BRSP prezintă un efect de levier scăzut la 2,0x și o valoare contabilă de 12,06 dolari, care este cu doar 2,5% mai mică decât cea de 12,37 dolari din decembrie 2021. Această scădere a valorii contabile s-a datorat în principal creșterii rezervelor CECL (pierderi de credit preconizate curente), care au fost cu 0,54 dolari/acțiune mai mari la sfârșitul anului 2022.

Portofoliul BRSP a crescut la începutul anului, dar, pe măsură ce condițiile economice s-au înrăutățit, BRSP a decis să își reducă împrumuturile. Ca urmare, portofoliul de credite a încheiat anul la aproximativ aceeași dimensiune ca la început.

Întrucât împrumuturile BRSP sunt predominant cu rată variabilă, creșterea ratelor va continua să fie un vânt în pânzele pentru câștiguri. Cu toate acestea, conducerea a precizat clar în cadrul apelului privind câștigurile că nu intenționează să majoreze dividendele prea curând. Cu toate acestea, cred că este solid la nivelul actual de 11,65%.

Prezentarea companiei pentru trimestrul 4. Sursa:

Întrebarea legată de lichiditățile lor este, de asemenea, interesantă. CEO-ul a explicat-o pe aceasta:

Cred că este foarte greu de prezis ce va face Fed în următoarele 12 luni. Că știm când va oferi o ușurare. Iar acest lucru s-a reflectat în piața de astăzi. Așa că eu cred că este logic să păstrăm mai mult numerar până când vom ști. Pur și simplu din motive de lichiditate și flexibilitate. Dincolo de acest punct, și de aceea punem accent pe diversificarea și diversificarea portofoliului nostru. Nu avem împrumuturi uriașe. De asemenea, ne uităm la dimensiunea împrumuturilor noastre în raport cu capitalul propriu și ne asigurăm că concentrarea nu este niciodată atât de mare încât, dacă trebuie să mutăm un activ care nu își îndeplinește scopul de afaceri, să nu aibă un impact asupra întregului bilanț al companiei."

Este important de menționat că pierderile din credite în sectorul imobiliar comercial au fost, din punct de vedere istoric, foarte mici. Vă spuneți, de exemplu, în 2008 au fost? De fapt, nu au fost. Pagubele provocate de multe mREIT-uri la acea vreme au fost cauzate de împrumuturile lor. Multe dintre ele erau îndatorate până la absurd înainte de criză și nu aveau lichidități atunci când creditorii au cerut garanții suplimentare. Acest lucru i-a forțat să vândă sau să renunțe la active care, în cele din urmă, și-au revenit puternic.

Chiar și în cazul unui credit ipotecar comercial neperformant, o recuperare substanțială poate fi adesea obținută prin vânzarea proprietății. Totuși, acesta este un proces care necesită timp. Excesul de lichidități permite mREIT-ului să reducă datoria activului și să folosească timpul necesar pentru a maximiza recuperarea fără a se confrunta cu creditorul său care cere plata acum. Asta îmi place la mREIT-uri.

https://www.youtube.com/watch?v=dAgPxJ-NM00

La fel ca majoritatea mREIT-urilor comerciale, BRSP are mai multe împrumuturi care prezintă un risc mai ridicat. În prezent, BRSP are 13 împrumuturi (din 110) care au un rating de risc mai ridicat. Acestea sunt în principal împrumuturi mai vechi pe care conducerea le-a moștenit. Doar unul dintre aceste împrumuturi a fost acordat după separarea

Prin menținerea unui nivel ridicat de lichiditate, BRSP își oferă spațiu de manevră pentru a maximiza recuperarea și a păstra valoarea contabilă. Lucru pe care conducerea anterioară a eșuat cu desăvârșire să îl facă. Recuperând cât mai mult capital posibil, BRSP creează condițiile pentru realocarea acestuia și menținerea unor profituri mai mari în viitor.

Q4

Câștigurile distribuibile ajustate au fost raportate la 0,27 dolari pe acțiune pentru T4 și la 0,98 dolari pe acțiune pentru întregul an. Câștigurile au crescut secvențial în fiecare trimestru din acest an, începând cu 0,22 dolari în T1 - reprezentând o creștere de 22,73%. Dividendul trimestrial a fost ușor majorat în acest an, de la 0,19 dolari la 0,20 dolari pe acțiune (5,26%), ceea ce pare a fi sustenabil. Ceea ce este remarcabil este că, în timp ce câștigurile lor cresc, profilul datoriei lor este, de asemenea, în scădere. Raportul dintre datorii și capitaluri proprii este cel mai mic din acest an, la 2,0x - și sub media grupului de colegi, de 3,04x.

Cu un grad de îndatorare mai mic decât cel al colegilor și o lichiditate de aproximativ 9,16% din totalul activelor fără efect de levier, aceștia rămân bine poziționați pentru a gestiona acest ciclu de creditare. De asemenea, stocul lor de numerar a crescut cu 6% în acest an, ajungând la 284 de milioane de dolari, ceea ce permite o mai mare flexibilitate pentru conducere.

Cu un portofoliu global în scădere, compania este încă sub presiune. În continuare, problema va fi gestionarea pierderilor de credit din portofoliu și, în același timp, acordarea de noi împrumuturi în mod oportunist într-un mediu volatil. În ultimul an, au reușit să distribuie 1,0 miliarde de dolari în 30 de credite noi, reprezentând ~29% din portofoliul lor total de credite. Acest lucru a depășit rambursările lor din 2022 de 897 milioane USD.

Portofoliul lor de împrumuturi de 3,5 miliarde de dolari produce 297,5 milioane de dolari anual. Costul total combinat al finanțării a fost raportat la 5,85%, iar cu o datorie totală în curs de 3,2 miliarde de dolari, putem estima costul finanțării la 187,2 milioane de dolari. Aceste calcule implică faptul că pot obține aici o marjă netă a dobânzii de aproximativ 110 milioane USD pe an.

La prețul actual al acțiunilor de 6,34 USD și la 128,872 milioane de acțiuni în circulație, obținem o capitalizare de piață de 817 milioane USD. Acest venit net din dobânzi estimat la 110 milioane de dolari implică faptul că societatea se tranzacționează la un P/E de 7,42x - și asta fără a lua în considerare venitul net din activele de leasing de 722 milioane de dolari. Venitul operațional net din aceste proprietăți în 2022 se ridică la aproximativ 65 de milioane de dolari.

Dacă adunăm aceste două elemente, atunci venitul estimat este de 175 de milioane de dolari pentru o companie cu o capitalizare de piață de 817 milioane de dolari. Luați în considerare, de asemenea, că 284 de milioane de dolari sunt deținute în numerar. Dacă scădem această sumă din capitalizarea de piață, atunci afacerea operațională a BrightSpire Capital se tranzacționează la un preț de 3,04 ori mai mare decât câștigurile estimate. Aceasta este mult sub media P/E de 11,48x.

Din punctul meu de vedere, acesta este un titlu foarte interesant și îl voi cerceta în continuare.

Disclaimer: Aceasta nu este în niciun caz o recomandare de investiții. Este pur și simplu rezumatul și analiza mea bazată pe date de pe internet și din alte surse. Investițiile pe piețele financiare sunt riscante și fiecare ar trebui să investească în funcție de propriile decizii. Eu sunt doar un amator care își împărtășește opiniile.